Των MARIO I. BLEJER και EDUARDO LEVY-YEYATI / Bloomberg
Το αναπόφευκτο τελικά συμβαίνει.
Μολονότι οι νέες αβεβαιότητες τείνουν να αντικαθιστούν τις παλαιότερες, το ενδιαφέρον στρέφεται στην Ελλάδα, που οδεύει προς μια χρεοκοπία...
Η διαδικασία αυτή, μάλλον, θα γίνει με τις κατευθυντήριες γραμμές που συμφωνήθηκαν ανάμεσα στην Ευρωπαϊκή Ενωση και την Ελλάδα τον Οκτώβριο, οι λεπτομέρειες της οποίας είναι πιθανόν να αναθεωρηθούν. Στο πλαίσιο της συμφωνίας αυτής, η Ελλάδα και οι πιστωτές από τον ιδιωτικό τομέα καλούνται να εφαρμόσουν μια ανταλλαγή ομολόγων με έκπτωση ή «κούρεμα», κατά 50% της αξίας τους. Μολονότι η συναίνεση στο «κούρεμα» εμφανίζεται ως εθελοντική, η συμφωνία αυτή αποτελεί χρεοκοπία από κάθε άποψη πλην της ονομασίας της και για πρακτικούς λόγους θα πρέπει να αντιμετωπίζεται ως χρεοκοπία.
Εχουν γίνει πολλές συγκρίσεις ανάμεσα στην Ελλάδα και την Αργεντινή και τώρα, που η χρεοκοπία θα είναι ένα ακόμη κοινό στοιχείο, πιστεύουμε, ότι, από το προηγούμενο της Αργεντινής, μπορούμε να αντλήσουμε δύο μαθήματα, που συχνά παραβλέπουμε.
Το πρώτο μάθημα σχετίζεται με τον χρόνο και το μέγεθος της ανταλλαγής ομολόγων.
Από αυτήν την άποψη, τα μαθήματα της Αργεντινής είναι σαφή:
όταν καθυστερεί κανείς το αναπόφευκτο και στη συνέχεια χρεοκοπεί καθυστερημένα, μονομερώς και μη συντεταγμένα, το αποτέλεσμα είναι να πλήττεται σημαντικά η πραγματική οικονομική δραστηριότητα χωρίς ορατά οφέλη. Είναι αλήθεια, ότι, για να δεχθούν μια χρεοκοπία, οι αγορές θέλουν να δουν πόνο, για να πεισθούν πως μια χώρα είχε κάθε πρόθεση να πληρώσει. Αλλά η Αργεντινή, όπως ακριβώς τώρα και η Ελλάδα, υπερέβη το όριο. Οταν χρεοκόπησε το 2001, είχε περάσει τέσσερα χρόνια ύφεσης και το ΑΕΠ της είχε συρρικνωθεί κατά περίπου 22%. Πόσο θα πρέπει να υποφέρει η Ελλάδα;
Σε ό,τι αφορά το μέγεθος του «κουρέματος», το συμπέρασμα είναι, επίσης, ασαφές. Το κλειδί για την επιστροφή στις αγορές κεφαλαίου είναι να ανακτήσει μια χώρα τη φερεγγυότητά της, καθιστώντας βιώσιμο το χρέος της μετά την αναδιάρθρωσή του.
Η επιστροφή στις χρηματαγορές δεν εξαρτάται από την πικρία για το μέγεθος του «κουρέματος».
Η Αργεντινή εθεωρείτο αρχικά οικονομικός παρίας, επειδή αρνήθηκε να διαπραγματευθεί με τους κατόχους των ομολόγων της. Ανέκτησε, όμως, την πρόσβαση στις αγορές πίστωσης σχετικά γρήγορα, μετά την ανταλλαγή ομολόγων στην οποία προέβη το 2005. Η ανταλλαγή αποτελείτο από ένα μεγάλο «κούρεμα», αρκετά μεγάλο ώστε να καταστεί εκ νέου αξιόχρεη η χώρα.
Στις χρηματαγορές ισχύει ο κανόνας «ό,τι έγινε, έγινε» και από τη στιγμή που έχει καταστεί σαφές πως η χρεοκοπία ήταν αναπόφευκτη, η εκ των υστέρων φερεγγυότητα μετράει περισσότερο από τους καλούς τρόπους, τις διαδικαστικές λεπτομέρειες και από το πώς έγινε το «κούρεμα». Σε αυτό το πλαίσιο πρέπει να ενταχθούν οι προσπάθειες της Ελλάδας να επεκτείνει το «κούρεμα» του χρέους πέραν του 50% που είχε αρχικά συμφωνηθεί. Είναι σωστή η προσέγγισή της, καθώς μια ανεπαρκής έκπτωση θα επιφέρει το κόστος μιας χρεοκοπίας χωρίς τα οφέλη ενός «καθαρού μητρώου».
Ο ισχυρισμός ότι το επασφάλιστρο κινδύνου στα ομόλογα της Αργεντινής παρέμεινε σε υψηλά επίπεδα όλη τη δεκαετία του 2000, παρουσιάζεται συχνά ως απόδειξη, πως έχει σημασία το μέγεθος του «κουρέματος». Ετσι, όμως, παραβλέπεται το γεγονός ότι στα τέλη του 2006, λίγο περισσότερο από ένα έτος μετά την ολοκλήρωση της ανταλλαγής ομολόγων, τα spreads της Αργεντινής βρίσκονταν σχεδόν στα ίδια επίπεδα με εκείνα της Βραζιλίας. Διευρύνθηκαν αργότερα για λόγους που δεν είχαν σχέση με τη χρεοκοπία.
Το συμπέρασμα από την εμπειρία αυτή είναι πως όσο ταχύτερα ολοκληρωθεί αυτή η διαπραγμάτευση ανάμεσα στην Ελλάδα και τους πιστωτές της, τόσο ταχύτερα θα αρχίσει να εξομαλύνει η χώρα τη σχέση της με τις χρηματαγορές.
Το δεύτερο μάθημα, εξίσου κρίσιμης σημασίας, σχετίζεται με τον ρόλο της ρευστότητας σε μια κρίση φερεγγυότητας: δηλαδή ποιος θα ασχοληθεί με τις ζημίες μετά τη χρεοκοπία;
Στην ελληνική νοοτροπία, η αναδιάρθρωση του χρέους θεωρείται συχνά σαν το τέλος του παιχνιδιού, ενώ δεν είναι παρά η αρχή. Κρίνοντας από όλες τις κρίσεις των αναδυόμενων αγορών τη δεκαετία του 1990 (και κυρίως της Αργεντινής), μπορούμε να περιμένουμε, πως η εκροή καταθέσεων από τις ελληνικές τράπεζες θα φθάσει στο σημείο να απειλήσει την ανάκαμψη. Αν δεν μεριμνήσει για το ζήτημα η κεντρική τράπεζα, οι εκροές καταθέσεων και η συνεπακόλουθη έλλειψη ρευστότητας θα μπορούσαν εύκολα να πλήξουν το σύστημα των πληρωμών, προκαλώντας παράλυση στην οικονομία αμέσως μετά την χρεοκοπία.
Πριν από 10 χρόνια, όταν οξύνθηκε το πρόβλημα των εκροών καταθέσεων στην Αργεντινή και ανακοινώθηκε η χρεοκοπία, τόσο η ανάγκη να διασφαλιστεί η φερεγγυότητα των τραπεζών μέσω της ανακεφαλαιοποίησης όσο και η παροχή ρευστότητας στις τράπεζες κατέστησαν κρίσιμοι παράγοντες στην αποκατάσταση της αξιοπιστίας. Τότε το πρόβλημα φερεγγυότητας των τραπεζών αντιμετωπίστηκε με την υποχρεωτική μετατροπή σε πέσος των καταθέσεων δολαρίου και των δανείων, που είχε αποτέλεσμα να αποφευχθούν οι μεγάλες πτωχεύσεις. Το κρισιμότερο ήταν, πως η κεντρική τράπεζα δεν δίστασε να τυπώσει όσα πέσος χρειάζονταν για να αναπληρώσει τις αναλήψεις καταθέσεων. Οι εκροές σταμάτησαν μετά από έξι μήνες.
Στο φως των όσων γνωρίζουμε από την Αργεντινή, φαίνεται κρίσιμης σημασίας να εκτιμήσουμε με σαφήνεια, ποιος θα διαδραματίσει τον ρόλο της κεντρικής τράπεζας της Ελλάδας, δεδομένου ότι ενδέχεται να μην υπάρχει η επιλογή της επιστροφής στη δραχμή. Μόνον η κεντρική τράπεζα μπορεί να διασφαλίσει, ότι θα διατηρηθεί η φερεγγυότητα των επιχειρήσεων και να παράσχει την αναγκαία ρευστότητα για την εύρυθμη λειτουργία της οικονομίας μέχρις ότου αποκατασταθεί η εμπιστοσύνη. Δεν είναι σαφές, κατά πόσο είναι πρόθυμη η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να αναλάβει αυτό τον ρόλο και να δράσει ως δανειστής ύστατης προσφυγής για την Ευρώπη, έναν ρόλο που έχει επανειλημμένως αρνηθεί.
Εχοντας κατά νου αυτήν την προοπτική, θα ήταν χρήσιμο να θυμηθούμε αυτό που έλεγε ο πρώην υπουργός Oικονομικών της Ιταλίας και διευθυντικό στέλεχος της ΕΚΤ, Τομάσο Παντόα Σκιόπα:
«Ενα κοινό νόμισμα δεν είναι μόνο μια κοινή κεντρική τράπεζα. Απαιτεί κοινή πολιτική βούληση».
Είναι, όμως, επίσης χρήσιμο να υπογραμμίζει κανείς, ότι ισχύει και το αντίθετο: Η πολιτική βούληση να καταβληθεί το κόστος, ώστε να στηριχθεί το ενιαίο νόμισμα, πρέπει να συμπληρωθεί από μια κεντρική τράπεζα που θα μπορεί να προσφέρει ρευστότητα, από τη στιγμή που θα διασφαλιστεί η φερεγγυότητα.
Μόνο ένας συνδυασμός της κατάλληλης και τολμηρής αναδιάρθρωσης με μια κεντρική τράπεζα που είναι πλήρως αφοσιωμένη στο έργο της και αναλαμβάνει ενεργό δράση, μπορεί να θέσει τέλος στη δοκιμασία της Ελλάδας.
ΠΗΓΗ: radar-gr
